在2000年至2019年间，EB-5从一项几近失效、每年只处理几百份申请的条款，成长为向美国开发商提供数十亿美元建筑融资的来源。EB-5贷款是这一切的引擎。资金以每人$500,000的标准从外国投资者处募集，汇集到区域中心工具之中，再以远低于夹层贷款方所会收取的利率贷给项目发起人。中国需求提供了投资者，2008年信贷冻结提供了动机。到2015年，排期已经长到足以摧毁最初造就它的模式。
2003年时该项目的处境
几乎毫无进展。1998年一系列行政裁决重新解读了何为合格投资，申请随之崩塌。国会于2002年通过补救立法，帮助夹在中间的投资者。法定框架在8 USC 1153，即以就业为基础的优先类别法条中完好保留，其中每年约有10,000个签证名额，以及每名投资者须创造十个就业岗位的要求。
当时的门槛一般为$1,000,000，在目标就业区内则为$500,000。区域中心依据1992年试点项目而存在，尽管获得指定的只有寥寥数家。我们关于1992年区域中心试点项目的页面介绍了该授权是如何产生的，而1990年代EB-5的早期岁月则解释了那些几乎扼杀这一类别的裁决。
2008年信贷冻结与新的资金来源
建筑贷款停摆。一家在2006年本会为酒店提供75%贷款成本比的银行，到2009年只愿意提供远低于此的额度，甚至完全不放贷，而资本结构中间由此裂开的缺口没有明显的填补者。EB-5填补了它。
开发商随后注意到一件一直都成立的事实。一个真正回报是绿卡的投资者，并不要求市场利率的票息。发起人能够以个位数低利率借入EB-5资金，而同类夹层债务的定价则在百分之十几的低段，在一笔$100 million的募集中，十个百分点的利差相当于开发商每年从未支付的一千万美元利息。
EB-5贷款在资本结构中如何运作
到2011年前后，这一结构定型为标准形态。投资者认购一家以有限合伙或LLC形式设立的新商业企业。该实体再将汇集的资金作为夹层债务或优先股权贷给开发商的项目公司。就业创造通过RIMS II或IMPLAN等投入产出模型来衡量，这类模型会计入间接和引致的就业岗位，而根据8 CFR 204.6的EB-5法规，这一方法仅对区域中心投资者开放。
建筑支出可计入就业总数，这使得大型资本密集型项目成为天然的适配对象。曼哈顿的Hudson Yards和布鲁克林的Barclays Center体育馆都动用了EB-5资金。酒店一直在使用它。养老社区组合，以及一长串位于此前从未见过外国投资者的城市中的混合用途项目，也是如此。
区域中心激增，质量分化
2008年之后，指定明显加速。一个在2000年代中期仅批准过十来家中心的项目，十年后已数以百计，到2010年代中期，获指定的中心数量已超过它们能够赞助的可行项目数量。有些是拥有真正内部尽职审查能力的严肃经营者。另一些则是空壳，被出租给任何愿意付费的开发商。
质量迅速分化，而主管机构却几乎没有像样的审计权力。这一空缺一直延续，直到EB-5 Reform and Integrity Act of 2022引入了Form I-956重新认证与审计制度，相关内容概述于我们对EB-5 Reform and Integrity Act of 2022的概览。
中国成为市场
在整个2010年代，中国公民占据了EB-5申请的绝大多数。北京和上海的移民中介围绕$500,000这一数字建立起一整套分销产业，从每笔促成的认购中向项目发起人收取佣金。申请数量在2000年代初每年以数百计，随后增长了十倍以上，这条曲线在通过USCIS移民与公民身份数据报告发布的年度数据中清晰可见。
算术发挥了算术该有的作用。每年约10,000个EB-5签证，7%的单一国家上限，加上每名投资者还要为配偶和子女消耗签证名额。2014年，中国EB-5类别首次耗尽其年度供应。随之而来的是一个截止排期日，一条最终将延展超过十年的排期开始在其后形成。
规模带来欺诈
SEC于2013年提起了首起重大EB-5执法行动，针对芝加哥一处会展中心酒店，该项目从中国投资者处募集了逾$100 million，却没有现实可行的建设路径。更大的案件接踵而至。佛蒙特州的Jay Peak案于2016年被提起指控，涉及从EB-5投资者处募集的数亿美元，以及据称在一连串滑雪度假村项目中蔓延的资金滥用。
两者都有一个值得牢记的共同点。投资者被告知政府已批准该发行。政府从不这样做，SEC至今仍在其关于声称SEC已批准某项发行的投资者警示中反复强调这一点。区域中心指定从来都不是项目批准，如今依然不是。
执法历史及从中汲取的教训汇集于我们关于EB-5中SEC打击行动的页面。
六年的权宜延期
区域中心授权始终需要续期，从2015年起，国会以附加在拨款法案上的短促方式一次次续展。改革提案不断流传，却从未通过。农村利益方希望收紧TEA的定义，而城市开发商则希望维持原状，两派都未能凑齐票数。2015年至2018年的改革之争梳理了这一僵局为何维持了如此之久。
DHS最终单独采取了行动。其2019年现代化规则将TEA最低投资额提高到$900,000，标准金额提高到$1.8 million。该规则于当年11月生效，并剥夺了州级机构的TEA指定权。2021年，一家联邦法院以签署该规则的官员未经合法任命为由撤销了它。门槛一夜之间回落至$500,000。整段经过讲述于EB-5现代化与法院撤销。
把增长年代当作一则警示来读
有三条教训延续到投资者今天所面对的、门槛为$800,000和$1,050,000的项目之中。
廉价资本吸引劣质项目。当开发商以市场成本的一小部分借款时，真正的贷款方所施加的约束便荡然无存，移民投资者成为唯一核查这笔交易是否真正可行的一方。要问一问，在你身后还有谁把钱置于风险之中，以及以何种条件。
排期形成的速度比任何人建模预测的都快。印度和越南重复了中国在2014年之后确立的模式，而农村和高失业率的预留类别也正显现出重蹈覆辙的早期迹象。
监管总是姗姗来迟。审计权力与诚信基金之所以存在，正是因为2008年至2019年间发生的事。I-956F项目批准要求也是如此，而将2022年EB-5改革写入法律的拨款法案正是那个十年的直接后裔。